原标题：Shopify下一站：万亿市值？

作者：唐飞

上市 6 年股价涨 100 倍的市值神话，发生在了 Shopify 身上。

作为北美电商领域的“第二极”，Shopify 最新市值超过 1600 亿美元，PS（TTM）约 50 倍。这么炸裂的表现背后，投资者为什么会对 Shopify 如此充满信心？

本文将着重于对 Shopify 的个股研究，分析其“六年百倍”的成长过程，主要分析以下几个问题：

1、Shopify 有多强？

2、电商 SaaS 有多吃香？

3、会成为市值万亿的企业吗？

Shopify 优势在哪？

Shopify 诞生于 2004 年，创始人 Tobias Lütke 和 Scott Lake 使用 Ruby on Rails 编程框架开设了一家销售高端滑雪装备的网上商店 Snowdevil。

彼时，互联网世纪大泡沫被戳破的元气尚未恢复，一大批电商公司也在此期间倒闭。已存在可以用来搭建网店的框架似乎都不是最优选择，Miva 和 OsCommerce 框架太过复杂，Yahoo Store 被其它项目和收购缠身，而在“.com 泡沫”热潮中的宠儿亚马逊也才刚刚从亏损的泥沼中迈出了一条腿。

经营了两年后，技术傍身的 Lütke 发现，相比他们出售的滑雪产品，人们更关注两人所编写的解决方案和网站的创立过程，于是他们 2006 年在加拿大渥太华正式创立了 Shopify。

早期，Shopify 定位是一款专为中小型商家（SMB）提供 SaaS 服务的电商建站工具，即为电商卖家提供搭建网店的技术和模版，包括订单追踪、自动化库存管理、上传图片、添加标签等基础功能。通过 Shopify，那些未从事过网上销售的商家可以找到必需的工具，从零开始创建一家网店。

Shopify 最初的收费模式是按照销售额向客户收取一定百分比的交易费，由于该模式对销售规模较大的商户并不友好，于是 Shopify 将收费制度更改为 SaaS 订阅式收费。

2009 年，Shopify 发布了自己的应用程序编程接口和应用商店，这一动作将 Shopify 从一个单一的建站工具，转变为能够让人们分享和销售应用程序的平台。

此后的十余年里，Shopify 围绕着电商建站服务不断扩展自身的业务边界，提供丰富的商家增值服务。比如，2013 年推出 Shopify Payments，消除了商户与第三方支付网关建立和保持直接关系的需要；2015 年推出了 Shopify Shipping，允许商户直接通过 Shopify 打印邮寄标签并以折扣价格发货；2019 年推出了 Shopify Fulfillment Network 和 Shopify Email，分别帮助商户降低运输成本和管理电子邮件；2020 年推出分期付款和手机购物应用程序，提供更方便的网上购物体验。

随着配套功能逐渐完善，Shopify 的发展也进入快车道，2015-2020 年，公司营收的平均增速在 75% 左右。

截至 2020 年 Q4，Shopify 超越 eBay、Walmart 等老牌巨头，成为美国市场份额仅次于亚马逊的第二大零售电商平台。

图源：安信证券

Shopify 之所能快速取得这样的成绩，主要源自公司的“颠覆式创新”。

颠覆性创新理论是由 Innosight 公司的创始人、哈佛大学商学院的商业管理教授克莱顿·克里斯坦森（Clayton Christensen）提出的。核心观点和要素是在一个被优势企业控制的市场里，新生企业为那些被忽视的群体提供更合适的、并且经常是更便宜的服务，从而立稳脚跟。这些要素在 Shopify 身上得到淋漓尽致的体现。

与亚马逊相比，二者的主要差别在于，亚马逊只提供有限模板，是具有控制权的中介；Spopify 打造了开放平台，更专注于强化商户的品牌个性。

亚马逊从 2006 年开始接纳第三方卖家进入网站，逐渐积累起巨大流量，但商户采用亚马逊标准化物流服务的同时，也不得不套上画着微笑符号的盒子。相比之下，Shopify 可以帮助设计更个性化的在线商店，建立自己的品牌并牢固与客户的关系，使品牌的自身形象更为鲜明。

如今越来越多的头部品牌希望跳过中间商，与客户建立关系，这让 Shopify 实现了进一步发展。近年来，百事、联合利华和亿滋都陆续利用 Shopify 渠道开设了网店，亨氏（Heinz）和瑞士莲（Lindt）也开始加入这一阵容。此外，凯莉·詹娜（Kylie Jenner）和维多利亚·贝克汉姆（Victoria Beckham）等名人也开始通过 Shopify 销售自己的品牌商品。

图源：Victoria Beckham

2015 年，多伦多三位时装设计师拉米•赫拉莉（Rami Helali）、本杰明•塞尔（Benjamin Sehl）和麦肯齐•叶芝（Mackenzie Yeates）与 Shopify 合作，创立了时装品牌 Kotn 。麦肯齐•叶芝后来称，之所以在当初选择 Shopify，是因为 Shopify 允许商家“讲述自己的故事”，自行把控与消费者之间的关系，这一点无法在亚马逊 Marketplace 平台实现。

截至去年，Shopify 已经吸引全球 175 万商户入驻，全年成交总额（GMV）达到 1195.8 亿美元，同比增长 96％。2020 年营业收入也来到 29.29 亿美元，同比增长 85.6％，大幅超越上期 47.05% 的同比增速。

图源：东方财富

优良的业绩表现，让 Shopify 的股价一路高涨。2015 年 5 月 22 日上市时，Shopify IPO 价格为 17 美元，到今年 11 月 19 日盘中高点一度突破 1762 美元/股，六年半里，股价大涨百倍，总市值也到达 2221 亿美元。

电商 SaaS 有多吃香？

根据 Grand view research 的数据，2020 年，全球电子商务软件市场规模为 71.51 亿美元。该机构预计全球电子商务软件市场从 2020 年到 2027 年将以 16.3％ 的复合年增长率增长，于 2027 年达到 205.82 亿美元。

细分到云服务领域，浙商证券的研报中提到，私域电商类 SaaS 的发展路径分为四个阶段：基础产品完善（3-5 年）、行业产品深入（2-3 年）、生态建设（5-10 年）、增值业务分形复制（10-20 年）。

单从企业所处战略发展阶段来看，Shopify 已经几近完成第三阶段的生态建设，正处于第四阶段的增值业务变现阶段。

在此背景下，Shopify 逐渐脱离亏损苦海，去年迎来盈利拐点。

2020 年突如其来的新冠肺炎疫情加速了电子商务的发展，进而推动了 Shopify 平台 GMV 和 MRR（每月经常性收入）的快速增长。2020 年，Shopify 是实现归母净利润 3.195 亿美元，同比大赠 355.93%。

其实，自首次公开募股以来，Shopify 的 MRR 都在增加，以 43% 的复合年增长率增长。今年 Q3 净利润为 11.48 亿美元，同比增长 501.06%；营业收入为 11.24 亿美元，同比上涨 46.43%。

Shopify 在今年美国黑五销售额也创下历史记录，同比增加 21% 至 29 亿美元，单位时间销售额峰值达到每分钟近 310 万美元。

值得一提的是，今年 4-6 月，Shopify 旗下建立的独立网站每月平均独立访客数量达到的 11.6 亿。同期，亚马逊每月平均独立访客约 11 亿。自 2020 年 5 月以来，Shopify 网站出现了惊人的增长，增幅高达 108.5%，而亚马逊的增幅为 9.9%。

据估计，到 2023 年，随着亚马逊和 Facebook 在美国的直播购物活动将产生 250 亿美元的收入。而上述两家公司每年在全球范围内前 100 大市场上花费约 2 万亿美元，这使得 Shopify 这样的公司可以获得更多合作机会。

近期，德意志银行分析师予 Shopify 的评级为“持有”，目标价为 1650 美元。该分析师仍看好 Shopify 的中长期基本面前景，但也指出 Shopify 可能会受潜在全球供应链问题的影响。

LoopCapital 分析师 11 月 15 号将 Shopify 的股票评级从“买入”下调为“持有”，目标价 1600 美元。他表示，评级调整是基于 Shopify 的估值，而不是对该公司基本面悲观。

另外，根据 SeekingAlpha 今年 11 月的数据，在统计的 19 位分析师中，约有 53% 的人持看涨态度，47% 的人建议持有，没有负面评级，他们给出的该股平均目标价为 1670.86 美元。

是下一只万亿股吗？

高增速下，市场开始担心 Shopify 出现估值泡沫。

即使在美联储已经开启紧缩周期的背景下，美股指数依然还在轮番创新高，同时一众成长性企业估值也升至前所未有的高度，这其中就包括 Shopify。

人们对于 Shopify 的质疑往往源于其高企的市值和市盈率。目前 Shopify 市值达 1660 亿美元，PS（TTM）50 倍。但如果把目光拉开，受全球疫情的影响，数字化和线上化科技股普遍迎来极高的关注度，国外的 Salesforce、Workday，国内的有赞、微盟等 SaaS 类企业的股价都迎来普涨。

关于市盈率的问题，Shopify 从 IPO 之初时便有争议，这也是所有电商和科技股共同面临的问题。

而实际上，在二级市场，一般对 SaaS 公司的估值不是以市盈率来衡量，而是以企业价值除以公司未来 12 月收入来算，即 EV/NTMRevenueMultiple，所以不难理解，增长越高的企业能获得的估值溢价越高。

Shopify 目前的市值是去年销售额的逾 56 倍（用 12 月 20 日市值除以 2020 年总营收），今年市销率约为 40 倍。

假设该公司未来的 EV/NTM 仍维持在 50 倍以上，随着业绩的提升，其市值将轻松超过 1 万亿美元。但华尔街分析师认为它在未来继续保持如此高的估值是不现实的，参照其其他竞争对手，它们的 EV/NTM 基本都在 20 倍以下。

例如，甲骨文的市值是营收的 6 倍，而 Salesforce 的市值约为营收的 11 倍，同行中做的最好的 BigCommerce，其市值是营收的 17 倍。

所以，Shopify 也不太可能一直维持着 50 倍左右的高预期，那么就只能靠实打实的业绩来提高市值了。

券商预计，未来五年 Shopify 的收入将以每年超过 38% 的复合增长率增长，五年后（2026 年）营收有望接近 146 亿美元。

如果 Shopify 能保持券商给出的这种预期增速，它可能会在 2030 年产生近 500 亿美元收入。

对于 Shopify 来说，这样的增速似乎不难达到。一位业内人士表示：这对 Shopify 来说是一个可实现的增长轨迹，尤其是随着全球互联网和电子商务渗透率提升。

那么，到了 2030 年，Shopify 的价值可能会达到 1.5 万亿美元，这已经接近当下亚马逊的体量。

从一家工具企业成长为平台公司，这助长了 Shopify 第一波股价的飞升，而押注数字化革命的时代风口，有望帮助 Shopify 实现第二波质的突破。

参考资料：

[1]《Will Shopify Be a Trillion-Dollar Stock by 2040？》，Rich Duprey

[2]《Shopify：从电商SaaS独角兽到零售数字化巨头》，K-news

[3]《新三板主题报告：解析海外标杆Shopify，看电商SaaS行业风起云》，安信证券